더밀크알파

반도체 슈퍼사이클, 그리고 AI 붐. 자본시장을 압도하는 AI 슈퍼사이클은 언제까지 지속될까? 이를 파악하기 위한 단 하나의 지표를 꼽자면 단연코 빅테크의 자본지출(CapEx)이라 할 것이다. 특히 빅테크의 막대한 자본지출에서 시작되는 '순환금융'이 사실상 현재의 AI 슈퍼사이클을 이끌고 있는 상황에서 이들이 AI 투자를 줄인다는 상상은 그 자체로 파괴적이다. 하지만 WSJ의 분석에 따르면 아직 그 시나리오는 현실이 아니다. 이달 말 공개될 이들의 2분기 실적은 또 한번 빅테크의 압도적 투자 사이클을 재확인할 것이란 분석이다. 구글부터 마이크로소프트, 아마존, 메타 4사의 합산 설비투자는 2분기에만 전년 대비 74% 급증한 1680억 달러에 달할 것으로 추정된다. 문제는 전례없는 역대급 규모의 지출이 계속되면서 네 기업의 잉여현금흐름과 주가를 동시에 짖누르고 있다는 점이다. 실제 올해 S&P500을 웃돈 기업을 알파벳(GOOGL) 뿐이다. 이들의 균열은 이미 표면화되고 있다. 스페이스X는 상장 직전, 산하에 있는 기업인 xAI를 통해 앤트로픽에 월 12억 5000만 달러 규모의 데이터센터를 임대하는 대형 계약을 체결했다. 그리고 최근 메타 역시 자체 구축한 막대한 AI 네트워크를 활용해 클라우드 사업에 뛰어들었다. 메타는 이 사업에 대해 남아도는 유휴 연산을 활용한다고 밝혔지만 월가 투자은행 번스타인에 따르면 메타의 현 연산 규모는 약 20GW 수준으로 향후 수년간 14GW가 추가된다는 분석이다. 이미 왠만한 클라우드 사업자의 규모를 압도하는 수준이다. 문제는 남는 연산을 임대한다는 것은 곧 스스로 '과잉 건설'했음을 인정하는 행위라는 점이다. 마크 저커버그 스스로도 지난 5월 주주총회에서 이 논리를 확인한바 있다.

미 역사상 최대 규모의 외국계 기업 상장. SK하이닉스가 7월 10일(현지시각) 나스닥 글로벌셀렉트마켓에 미국예탁증서(ADR) 형태로 데뷔한다. 티커는 SKHY로 목표 조달액은 약 280억 달러, 원화로 43조원 안팎이다. 이대로 성사되면 외국 기업의 미국 상장 사상 중국의 알리바바가 달성한 2014년 그린슈 포함 약 250억 달러를 넘어선 사상 최대 규모다. 심지어 2019년 사우디 아람코의 데뷔 규모였던 256억 달러보다도 높다. SK하이닉스의 미국 데뷔에 투자자들의 반응은 뜨겁다. 블룸버그에 따르면 이번 공모는 이미 물량의 7배를 초과 청약됐고 배일리 기포드와 코튜 매니지먼트, 시추 에이셔널 어웨니스 파트너스 등 저명한 앵커 투자자가 최대 70억 달러 규모의 매수 의사를 밝혔다. 최근 제기되고 있는 메모리 반도체 피크아웃 경고를 비웃는 듯한 자본의 흐름이다. 실제로 이번 상장은 겉으로 보면 거대한 자금 조달 이벤트지만 본질은 돈이 아니다. SK하이닉스는 2026 회계연도 1분기 매출 52조 6000억원(약 355억 달러)에 영업이익 37조 6000억원, 그리고 영업이익률 72%를 기록하며 순현금만 240억 달러(약 35조원)를 쌓아둔 회사다. 돈이 급해서 신주를 찍는 것이 아니라는 뜻이다. 그렇다면 SK하이닉스는 왜 지금, 굳이 미국에서 자금을 조달하려는 것일까? 이것이 진짜 질문이다.

삼성전자가 사상 최대의 실적을 예고했지만 주가는 꺾였다. 7월 7일(현지시각), 삼성전자는 전년 대비 이익이 19배 가까이 뛰는 사상 최대 수준의 분기 실적을 예고했지만 시장의 반응은 정반대였다. 주가는 6%가 넘게 급락했고 SK하이닉스와 미국 마이크론(MU) 역시 나란히 조정을 받았다. 실적이 정점을 향하고 있는 지금 주가 하락을 이끈것은 펀더멘털이 아니다. 그런데도 주가는 흔들렸다. 주가는 메모리 반도체 슈퍼사이클의 어느 지점을 반영하고 있을까? 지금 글로벌 AI 인프라 생태계에서 가장 비싼 병목은 메모리다. 정확히 표현하자면 한국이 장악하고 있는 HBM, 즉 고대역폭메모리다. 그리고 한국은 그 병목의 중심에 서 있다. 최근 한국 정부가 주도해 민관 주도 5000조원에 달하는 사상 최대의 자본지출을 발표한 배경도 여기에 있다. 역사적으로 반도체 산업은 경기 사이클에 크게 영향을 받는다. 실제로 메모리는 역사적으로 가장 뜨거운 호황 뒤에 가장 깊은 불황을 남긴 산업이다. 많은 투자자들이 "HBM 수요가 언제까지 이어질 것인가"를 이야기하지만 진짜 던져야 할 질문은 그것이 아니다. 수요는 명백히 존재한다. 진짜 질문은 그 수요가 이미 주가에 얼마나 앞서 반영됐는가, 그리고 HBM의 가격 프리미엄이 언제부터 축소되기 시작할 것인가다.

한국판 스타게이트, AI 메가프로젝트가 발동됐다. 프로젝트의 총 규모는 무려 5000조원으로 대한민국 역사상 최대의 인프라 구축 프로젝트라 할만하다. 메가프로젝트의 동력은 글로벌 AI 인프라 혁명으로 촉발된 HBM 메모리 반도체의 병목에 있다. 전 세계를 빠르게 집어삼키고 있는 AI 인프라 혁명의 최대 병목으로 한국이 장악하고 있는 메모리 반도체 산업이 지목되면서 전 세계의 자본이 급격하게 한국으로 쏠리고 있기 때문. 하지만 이미 시장은 반도체 뒤의 병목에 주목하기 시작했다.

메타의 하이퍼스케일러 전환,그리고 한국의 5000조원 메가프로젝트.AI 인프라 생태계에 두 개의 거대한 변곡점이 생겼습니다.메타가 남는 연산 용량을 팔겠다고 선언하자 순수 임대 사업자인 네오클라우드가 하루아침에 무너졌습니다. 메타의 클라우드 시장 참전에 중간 생태계가 붕괴 조짐을 보인 것입니다. 불과 몇 달 전만 해도 AI 생태계의 최대 병목을 지닌 희소 자원은 GPU였습니다. 하지만 지금은 메모리 반도체입니다. 모건스탠리가 GPU 임대료의 폭락을 근거로 AI의 펀더멘털 리스크를 지목한지 얼마 되지 않아 메타는 남아도는 컴퓨트 유휴 용량을 활용하기 위해 하이퍼스케일러로의 전환을 선언합니다. 이 두 가지 사건은 결국 순수 임대 사업자인 네오클라우드의 붕괴를 촉발했습니다.동시에 HBM 시장의 약 80%를 장악한 한국은 메모리 슈퍼사이클을 단기적인 호황에서 구조적인 기회로 만드는 5000조원의 메가프로젝트를 시작했습니다. 이는 한국의 AI 산업이 '희소성 공급자'에서 '시스템 공동설계자'로 올라설 수 있느냐는 시험대에 올랐음을 의미합니다. 우주 산업에서는 스페이스X의 나스닥 편입을 앞두고 수직통합 모델이 '우주 기업'의 정의를 다시 쓰고 있으며 미 교육부마저 대학 전공을 '졸업 후 연봉'으로 심사하기 시작했습니다. 결국 시장과 정책을 관통하는 가장 강력한 메가 트렌드는 '생존을 위한 수직통합'과 '냉혹한 수익성 증명'입니다. 이번 주 밀키스레터도 글로벌 비즈니스 리더들이 반드시 포착해야 할 산업과 정책의 충돌 지점을 짚어드립니다.

미국이 대학 전공을 '졸업 후 연봉'으로 심사한다. 미 교육부가 7월 1일(현지시각), 연방관보(Federal Register)에 152쪽짜리 새 규정을 공표했다. 단순한 학자금 관련 행정 개정이지만 그 속을 들여다보면 미국 대학이 스스로의 가치를 증명하는 방식 자체를 바꾸는 조치다. 한 문장으로 요약하면 이렇다."이제 연방 학자금을 받을 자격은 대학이 아니라 전공으로 결정된다. 그리고 그 전공을 졸업한 학생이 돈을 얼마나 보느냐로 연방 학자금을 계속 받을지가 결정된다."는 것. 지금까지 연방 학자금은 인가받은 대학의 프로그램이면 받을 수 있었다. 하지만 교육부가 발표한 새 규정(STATS·소득 책무성 체계)은 오래된 상식을 깬다. 핵심은 두 가지다. 연방 학자금을 허용하는 심사 단위가 '대학 전체'에서 '개별 전공'으로 내려온다. 예전엔 학교 단위로 봤다면 이제는 같은 대학 안에서도 전공마다 따로 성적표를 받는 셈이다. 성적표의 기준은 '졸업생의 연봉'이다. 교육부에 따르면 졸업 후 4년 차 시점의 중위소득을 측정해 기준선과 비교한다. 기준선은 학부 전공일 경우 같은 주의 25~34세 고졸자 평균 소득과 비교하고 대학원 전공일 경우 학사 학위 소지자의 평균 소득과 비교한다. 대학원은 특히 불리하다. 석사까지 했는데 학사 졸업자보다 확실히 더 못 벌면 그 프로그램은 실패로 간주하는 것이다.

2026년 상반기, 한국 메모리 산업이 사상 유례없는 호황의 한복판에 섰다. SK하이닉스는 지난해 매출 97조 1000억원에 영업이익 47조 2000억원으로 영업이익률 49%라는 숫자를 기록했다. 4분기만 놓고 보면 영업이익률은 58%에 육박한다. 카운터포인트 집계 기준 SK하이닉스는 2025년 전 세계 HBM 시장의 약 61%를 손에 쥔 압도적 선두주자다. 시장 점유율 21%의 마이크론과 17%의 삼성전자를 멀찌감치 따돌린 상태다. 에이전틱 AI 경제의 부상에 HBM 메모리 반도체의 수급 불균형은 전례없는 상황이다. HBM 협상은 이미 2027년 HBM4 물량을 대상으로 진행되고 있을 정도로 공급은 사실상 매진 상태다. 이것이 의미하는 바는 간단하다. 한국이 AI 하드웨어 스택의 가장 단단한 병목을 쥐고 있다는 것이다. 하지만 AI 생태계는 빠르게 변하고 있다. GPU가 AI 인프라의 병목을 단단히 쥐고 있던 것이 불과 수 개월 전의 이야기지만 지금은 GPU 임대료의 하락이라는 전혀 다른 이야기가 펼쳐지고 있다. 여기서 우리가 던져야 하는 질문은 무엇일까? 지금은 "희소한 메모리의 '가격 결정력'이 과연 AI 서비스의 경제학과 모델 수익화, 그리고 토큰 가격을 지배하는 절대적 힘과 같은 것인가?"라는 것이다. 우리는 그 답이 '아니다'라는 것을 알고 있다. 그리고 이 간극이야말로 향후 대한민국이 답해야 할 진짜 문제다. 관건은 한국이 AI에 계속 없어서는 안 될 존재로 남느냐가 아니라, '희소성 공급자'에서 '시스템 공동설계자'로 그 지위를 끌어올릴수 있느냐이기 때문이다.

메타의 AI 대전환에 네오클라우드가 무너진다. 7월 1일(현지시각), 블룸버그는 메타(META)가 자사의 방대한 AI 인프라에서 남는 연산 용량을 외부 고객에게 판매하는 클라우드 사업을 준비중이라고 단독 보도했다. 사실상 아마존의 AWS를 비롯해 마이크로소프트의 애저, 그리고 구글 클라우드와 정면으로 경쟁하는 새로운 플레이어의 등장이다. 월가의 반응은 폭발적이다. 로이터는 메타의 이 움직임이 광고 매출 의존도를 낮추고, 아마존 등 주요 하이퍼스케일러 기업에 맞설 수 있는 새로운 동력이 될 수 있다고 판단했다. 메타 주가는 즉각 장중 10% 이상 급등하며 1월 이후 최대 일일 상승폭을 기록했고 시가총액은 약 980억 달러가 증가했다.반면 메타의 이 전환에 반대편에 서 있는 기업들의 충격은 컸다. 순수 임대 사업자로 네오 클라우드로 불리는 기업의 대표주자인 코어위브(CRWV)와 네비우스(NBIS)와 같은 기업들은 각각 13%와 15% 폭락했다. 이는 시장이 이 소식을 단순 실적이 아닌 '경쟁 지형의 변화'로 읽었다는 의미다. 최근 GPU 가격의 급격한 하락과 모건스탠리의 AI 펀더멘털의 균열 가능성 지적에 네오클라우드가 무너지고 있다. 메타의 클라우드 사업자 전환은 과연 무엇을 의미하는가?

스페이스X(SPCX)의 IPO(기업공개)와 함께 우주 산업 시장이 열리고 있다. 7월 7일(현지시각), 나스닥이 정식으로 스페이스X를 지수에 편입하기로 결정하면서 자본이 빠르게 우주 영역으로 유입되고 있다. 우주 산업에 대한 시장의 관심이 급증하면서 산업을 구성하는 생태계에 대한 관심이 급증하고 있기 때문. 많은 기업들이 시장의 새로운 다크호스로 떠오르는 가운데 우루과이에 위치한 기업이 투자자들의 주목을 받고 있다. 블룸버그에 따르면 우루과이의 몬테비데오 외곽에서 위성을 만드는 무명의 기업 사텔로직(Satellogic, SATL)이 올해 한 해동안 200% 넘게 오르며 전 세계 무선통신 기업 약 170곳 중 가장 강력한 상승세를 기록했다는 분석이다.스티븐 므누신 전 미 재무장관이 이사회 의장이자 대주주로 이름을 올린 이 기업은 일론 머스크의 스페이스X가 불러온 우주 투자 붐의 최대 수혜주로 지목됐다. 하지만 스페이스X가 12일(현지시각) 주당 135달러에 기업가치 1조 7700억 달러로 상장한 이후 사텔로직의 주가는 오히려 무너지기 시작했다. 5월 말 고점을 찍은 사텔로직은 이후 약 57%가 하락하며 우주 테마에 휩쓸린 작은 성장주의 말로를 보여주는 것 같다. 하지만 이 회사를 단순히 '우주 테마'에 휩쓸린 '버블의 잔해'로 치부하면 정작 큰 그림을 놓치는 실수를 범할 수 있다.

29일(현지시각) 로켓랩(RKLB)이 위성통신 사업자인 이리듐 커뮤니케이션(IRDM)을 인수했다. 거래는 기업가치 약 80억 달러 규모의 현금 및 주식 혼합으로 진행되며 이리듐 1주당 54달러가 책정됐다. 절반은 현금으로 나머지 절반은 로켓랩 주식으로 지급된다. 직전 거래 대비 약 24%의 프리미엄이다. 주당 27달러의 현금 부분은 도이치방크와 웰스파고로부터 확보한 36억 달러 규모의 브리지론으로 조달한다. 하지만 핵심은 로켓랩의 사세 확장이 아니다. 스페이스X(SPCX)가 시장에 진입하면서 우주 산업에 대한 정의가 재편되고 있는 가운데 로켓랩의 '우주 기업'이라는 단어의 정의도 바뀌고 있다는것이 핵심이다. 가격이 얼마냐가 아니라 무엇을 사느냐가 중요하다는 의미다. 이번 인수로 로켓랩은 이리듐의 66기 저궤도(LEO) 위성망과 전 세계에 걸쳐 있는 L-밴드 주파수, 그리고 정부와 국방, 항공, 해상, 상업 시장에 걸친 255만 명 이상의 가입자를 손에 넣는다. 거래는 이리듐 주주 및 규제 승인을 거쳐 2027년 중반 마무리될 예정이며 양사 이사회는 이미 만장일치로 승인했다. 피터 백(Peter Beck), 로켓랩 창업자이자 CEO는 두 회사의 결합이 발사와 제조를 넘어 새로운 시장으로 사업을 확장시킬 것이라 밝혔고 이리듐의 매트 데시 CEO는 차세대 위성통신 개발을 가속화할 수 있다고 평가했다. 스페이스X의 등장과 함께 우주 산업의 가치 사슬이 빠르게 재편되고 있다.

"승리는 누구의 것인가"지난주 우리는 한 가지 불편한 질문에 섰습니다. AI가 만들어낸 승리가 과연 모두의 승리인가 하는 물음입니다. 메모리 반도체가 AI 인프라의 모든 자본을 빨어먹으면서 글로벌 경제를 움직이는 상황까지 이르고 있습니다. SK하이닉스와 삼성전자에 이어 글로벌 메모리 반도체 업계를 지배하고 있는 미국의 마이크론 실적이 시장을 흔들고 있습니다. 마이크론은 84.9%라는 비현실적인 총마진을 과시하며 메모리 슈퍼사이클이 끝없이 펼쳐지고 있음을 과시했습니다. 마이크론의 CEO는 "수요를 공급이 언제 따라잡을지 가늠할 수 조차 없다"며 메모리의 전례없는 전성시대가 2027년을 넘어 계속될 것임을 암시했습니다. 하지만 역설적이게도 바로 그 전례없는 가격 결정력이 국가 경제에 다른 의미의 청구서로 되돌아오고 있습니다. 동시에 모건스탠리는 GPU 임대료 75% 하락을 근거로 AI 인프라 서사의 '첫 균열'을 지목했습니다. 코스피가 별다른 거시적 악재없이 하루 만에 9.99%가 무너지며 빚투의 청산 시계가 빠르게 돌아가기 시작한 것은 무엇을 의미할까요?연준의 현대 통화정책 확립에 지대한 공헌을 했고 동시에 금융위기의 씨앗을 뿌린 앨런 그린스펀 전 연준 의장이 100세에 타계를 하며 던진 질문에 우리는 어떤 답을 할 수 있을까요? 평화합의를 한지 2주도 안돼 다시 불붙기 시작한 호르무즈 해협을 보며 도취와 균열이 공존하는 이 변곡점에 우리는 과연 준비가 되어 있는지 다시 되돌아봐야 할 때입니다.

AI가 상사가 되는 시대, IBM의 '클라이언트 제로' 프로젝트는 무엇을 예고하는 것일까? IBM이 자사 직원 수만 명을 상대로 진행한 한 건의 내부 실험이 향후 10년간 화이트칼라 노동시장을 재편할 수 있는 충격으로 다가오고 있다. '클라이언트 제로(Client Zero)'IBM은 2023년 초 아빈드 크리슈나 CEO의 주도로 회사 자신을 'AI의 1번 고객'으로 설정하는 과감하고 대범한 프로젝트를 출범했다. 외부에 솔루션을 팔기 전에 자사의 백오피스 워크플로우 자체를 AI를 중심으로 해체하고 통합하는 것이다. 문제는 이 프로젝트가 단순히 'AI를 통한 비용 절감 스토리'가 아니라는 것이다. 이 프로젝트의 핵심은 '누가 조직을 통솔하느냐'에 있다. 지금까지 기업은 인간이 위에서 조직을 짜고 명령을 내려보내는 피라미드 구조로 일을 했다. IBM의 '클라이언트 제로'는 이 개념을 통째로 부순다. 기업 자체를 AI의 1번 고객으로 삼아 백오피스를 해체했기 때문이다. IBM의 시도가 흥미로운 이유는 AI가 사람을 보조하는 도구로 들어온 것이 아니라 조직을 묶어주던 조직 체계를 위에서부터 선점하는 운영체제로 활용했다는 것 때문이다. 그리고 결과는 누적 45억 달러의 절감, 그리고 2024년 한 해에만 반복 업무 390만 시간을 자동화로 회수. 사내 HR 챗봇인 AskHR 전체 문의 중 94%를 플랫폼 안에서 종결했다. 권력의 이동이 시작된 것이다.